纺织服装行业：4月的山重水复 5月的柳暗花明

步入4 月，各运动品牌迎来疫情叠加基数影响下的压力测试阶段，预计4 月为各运动品牌全年流水增速最差月度。参考2020 年经验，①从估值角度看，2020年安踏/李宁估值最低点对应2020 年23.9x/23.6x PE，当前估值向下空间有限。

②从基本面复苏角度看，一旦疫情得到有效管控，销售旺季到来下流水表现环比改善，有望带来情绪和估值的修复（类似于2020 年的4 月-5 月）。建议重点关注品牌势能持续向上、长期仍有开店和提价空间、且估值具备吸引力的国产品牌以及经营边际改善的零售和代工龙头，重点推荐李宁、特步国际、波司登、滔搏、安踏体育、华利集团、台华新材、伟星股份，建议关注申洲国际。

上周：疫情扰动经营，国内运动公司股价调整。近期国内局部地区疫情仍在发酵中，华东地区疫情持续时间超预期，国内各运动公司股价在上周均出现一定程度调整，李宁/安踏/特步股价上周分别下跌9%/8%/6%。同时本次疫情中，由于物流与快递受阻情况较为严重，各品牌线上发力难度较大，阿里平台运动鞋服3月线上销售额同比-10%。

3 月流水跟踪：最后一周普遍回落，进入疫情考验期。3 月后半期部分重点城市疫情加重+新疆棉事件导致的高基数来临，国内外品牌皆面临一定压力。我们预计安踏/FILA/李宁3 月流水分别为持平略增/双位数下滑/个位数增长，安踏/FILA/李宁1Q22 流水增速分别为15%+/5%/30%-35%。4 月大概率为各国产品牌表观数据最差的一个月。但伴随疫情在各地逐步控制和销售旺季到来，我们判断5月相较4 月有望出现明显的环比改善。

疫情影响分析：FILA/Nike/Adidas 受影响程度大于国产品牌，预计全年影响有限但2Q22 压力不小。参考大众点评各品牌线下门店数据，假设上海疫情持续至5 月初，即整体影响约1 个月，同时由于线下门店封控基本不产生销售（类似于2020 年3 月），那么预计对安踏/FILA 全年收入影响在1%~1.5%/2%~3%左右，对李宁/特步全年收入影响约为1%。当然考虑到线上影响相对较小，且3-4 月为传统销售淡季，因此最终影响可能会小于粗略估算。

线上数据跟踪：高基数&快递受阻致线上同比下降，国产品牌持续领先。根据通联数据Datayes数据，2022年3月份阿里平台运动鞋服线上销售额同比下滑10%，增速与去年同期相比下滑58pcts，增速环比下滑7pcts。一方面，2021 年3 月线上品牌销售额基数较高；另一方面，近期国内局部地区疫情持续发酵，快递物流部分受阻，同时消费者担心快递可能传播新冠病毒，对整体线上销售造成影响。

行情速览：上周（2022/4/6 至2022/4/10）纺织服装跑输沪深300（-1.5% VS-1.1%），在中信证券30 个行业分类中居第15 位，其中品牌服饰、纺织制造涨幅分别为-1.5%、-1.5%。棉价维持高位运行，4 月8 日国棉328/进口棉价格分别为22751/23527 元/吨，上上周涨跌幅-0.5%/-1.5%，内外棉价差-776 元/吨。

风险因素：消费下行超预期；局部地区疫情出现反弹；行业竞争加剧；品牌公司线下门店拓展不及预期；制造公司产能释放不及预期等。

投资策略：近期国内局部地区疫情仍在发酵中，国内各运动品牌公司股价在上周均出现一定程度调整，李宁/安踏/特步股价上周分别下跌9%/8%/6%。同时本次疫情中，由于物流与快递受阻情况较为严重，各品牌上发力难度较大，阿里平台运动鞋服3 月线上销售额同比-10%。我们判断，4 月的压力测试有望使各个品牌估值更有吸引力，一旦5 月数据环比改善，则有望伴随情绪和估值修复。建议重点关注品牌势能持向上、长期仍有开店和提价空间、且估值具备吸引力的国产品牌以及经营边际改善的零售和代工龙头。

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