农林牧渔行业专题研究-巴西玉米种业：龙头盘踞的增量市场

核心观点：中巴玉米贸易加深，种企出海抢抓机遇

2023 年巴西玉米输华通道打开，有望成为继美国、乌克兰之后中国最重要的玉米贸易伙伴之一；与此同时，中国重要粮商中粮国际在巴西大举投资码头。因此，我们认为上游巴西玉米种子市场具有较大的市场空间与增长动能，或成为中国种企出海的沃土。本篇报告详细梳理了巴西玉米种业的市场特征、增长机遇与竞争格局，参考孟山都与嘉吉在巴西玉米产业链中的协同效应，我们认为深度布局巴西的中国龙头种企有望成为中巴“上游玉米种子-下游玉米”贸易闭环中的关键参与者，业务规模扩张与商业模式优化可期，推荐关注隆平高科。

市场概况：巴西玉米三季种植、转基因渗透率高

从市场规模来看，巴西为全球玉米第三大生产国、第二大出口国，据我们测算2022 年巴西玉米种子市场规模约170 亿元人民币，相当于中国的47%，2013-2022 年复合增速约7%，高于美国（1%）和中国（4%）；从种植结构来看，巴西玉米三季种植，其中二季玉米居主导地位，占比达76%；从转基因渗透率来看，巴西玉米自2008 年放开以来仅历时6 年就快速攀升至80%，2022 年进一步增长至95%，对标阿根廷还存在4.6pct 的提升空间。

增长机遇：种植面积与种子单价齐增

巴西玉米种业的增长动能源自：1）种植面积供需两旺，供给端受益于林地资源丰富，在经济利益驱动下具备开垦为耕地的条件，需求端受到出口及饲料双驱动，主要系巴西政策扶持下北方港口及物流基建逐步完善，一方面打开农产品有效出口天花板，另一方面降低巴西出口运费、在国际市场中较美国农产品竞争力显著提升，直接带动玉米出口，间接带动下游畜禽出口；2）转基因种子多价替代趋势下的价格提升。

竞争格局：巴西玉米种业龙头盘踞，CR5 达87%巴西玉米种子市场由巨头主导，据我们测算，2021/22 年度前五大种企分别为科迪华（29%）、拜耳（20%-29%）、隆平发展（20%）、先正达（9%-20%）、科沃施（9%），CR5 达87%，我们认为高集中度源自巴西玉米市场高转基因渗透率，头部玩家中隆平发展具备长期技术积累，于2017 年被中资收购后综合实力迅速提升，有望凭借产品力、成本管控能力、销售渠道等核心竞争力实现进一步扩张。

投资建议：业务协同步入正轨，看好隆平高科进军巴西市场

隆平发展为巴西玉米市占率第三的种企，隆平高科为国内市占率第一的种企、玉米水稻种子双龙头，自2017 年公司参股隆平发展以来，在财务、管理、技术等方面的问题逐步消解，经营效率显著提升。我们认为此次收购有助于隆平高科享受巴西玉米种子市场量价齐升的红利，全球化进程快速推进；并通过强强联合进一步巩固其在生物育种方面的优势，伴随国内转基因商业化逐步落地，公司市占率提升可期。

风险提示：玉米价格下降超预期，巴西玉米出口不及预期，市场竞争加剧。

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转自华泰证券股份有限公司 研究员：熊承慧