维生素：供需持续改善 维生素景气复苏

    供需持续改善，维生素景气复苏：近期龙头企业上调VA、VE 报价，新和成10月18 日VE 报价98 元/公斤，VA 报价8 月23 日提至360 元/公斤。需求端，2021以来，新冠肺炎疫情得到缓解，养殖户群体积极补栏，全国生猪牛产能有序恢复。

    三季度末，生猪存栏43764 万头，同比增长18%；能繁殖母猪存栏4459 万头，增长17%。需求回暖支撑维生素价格。供给端，受原料甲醇钠供应影响，帝斯曼VA 工厂停产至9 月底，四季度减产30%；巴斯夫VA 受火灾影响，甲醇钠生产受限将导致VA 供给收紧；益曼特VE 9 月中旬进行6 周的停产升级改造。国内维生素供需偏紧，行业景气复苏。

    未来2-3 年，VE 有望再次迎来超级景气周期：维生素E 行业资金投入大，进入壁垒高，目前，全球市场主要由帝斯曼、新和成、浙江医药和巴斯夫维持着寡头垄断格局，回顾历史十年以来的VE 价格周期，会发现行业供给端的变化往往是维生素价格波动的主要推动力。例如，2008 年安迪苏退出VE 生产与2011 年的日本大地震导致VE 供给收紧，出现超级景气周期；2014-2015 年能特科技中间体外售叠加VE 产能过剩致使VE 价格一路下跌；2017 年巴斯夫柠檬醛工厂爆炸造成了VE 中间体生产受限，推动价格上涨。20 年以来，受疫情封锁影响，维生素生产与运输受阻，同时巴斯夫部分产线检修和发生事故，加之能特与DSM 合资工厂推迟复工，VE 生产受到较大冲击。21 年，复产规模持续低于预期，龙头企业陆续在下半年面临停产检修，VE 供给或将进一步紧缩。展望未来2-3 年，帝斯曼与能特科技的合并使得行业竞争格局显著改善，VE 价格有望再次迎来超级景气周期，在目前的价格水平上仍存在较大上涨空间。

    间甲酚成本支撑，推动维生素E 前景向好：间甲酚作为VE 生产环节重要的中间体，近年来其价格的一路走高为VE 带来了涨价空间。目前我国间甲酚依旧依赖进口，2019 年，德国朗盛的部分间甲酚生产线转产薄荷醇，海外供给收紧。2021 年1 月，我国商务部最终认定，原产于美国、欧盟及英国、日本的进口间甲酚存在倾销，5 年内对原产于上述国家的进口间甲酚征收反倾销税。间甲酚价格的走高为VE 的生产提供了成本支撑，VE 市场前景向好。

    投资建议：在VE 行业寡头垄断的格局下，供给端的变化往往成为维生素价格波动的主要推动力，随着21 年下半年VE 龙头陆续停产检修，叠加下游养殖业需求旺盛，短期VE 价格有望进一步上涨。长期来看，帝斯曼与能特科技的合并使得VE 行业竞争格局显著改善，未来2-3 年VE 景气度长期向好。推荐1）维生素技改保障盈利能力，医药业务打开公司成长空间的浙江医药；2）精细化工品持续投入，有望迈入收获期的新和成。

    风险分析：行业周期风险、新冠疫情持续带来需求不及预期风险、安全环保的风险、汇率波动风险。