珠宝行业：2022上半年行业增速先扬后抑 龙头品牌渠道持续扩张

2022 年H1 金银珠宝行业波动较大，春节期间受益于黄金消费需求旺盛，金银珠宝社零维持增长，3 月以来又受疫情影响增速有所回落，上半年整体社零同比略有下滑。头部黄金珠宝品牌加快渠道扩张，优化市场布局，大部分品牌在22Q2 疫情扰动下短期业绩承压。受金价变化影响，毛利率、净利率存在不同程度的波动，未来随产品结构优化，盈利能力具备提升空间。维持黄金珠宝头部公司周大福、潮宏基等公司“强烈推荐”评级。

22 年H1 金银珠宝零售额同比下滑1.3%。分季度看，22Q1/Q2 金银珠宝类社零同比增速分别为+3.23%/-10.16%。由于21Q1 基数偏低，同时传统节日刺激金银珠宝需求，22Q1 强势复苏，2022 年2 月金银珠宝类零售额同比增速为20%；22Q2增速受疫情影响逐渐放缓，3-5 月同比增速分别为-17.9%-26.7%/ -15.5%。金银珠宝消费多需要试戴，较为依赖体验场景，3 月以来全国疫情较为严重，线下门店多暂停营业，客流减少，金银珠宝类零售额同比大幅下降；6 月疫情好转，金银珠宝类零售额恢复增长，同比增速8.10%；7 月珠宝社零实现22.1%的高增长，领跑可选消费。

龙头公司推进渠道扩张，注重拓店质量。珠宝消费较为依赖体验场景，线下直营、经销仍为主流销售模式。2022 年H1 黄金珠宝龙头公司大力推进渠道扩张，并注重拓店质量，进行渠道优化升级，驱动营收快速增长。截止2022 年H1 末，周大生/老凤祥/中国黄金/潮宏基/迪阿股份/菜百股份较2021 年末新增门店数量分别为23 家/110 家/28 家/22 家/91 家/6 家。线上方面，各品牌商在加大布局，开拓新渠道，增速有所分化。

毛利率受金价影响较大，费用控制良好，营运效率有所提升。由于金价波动以及产品结构变化影响，黄金珠宝公司毛利率整体呈下滑态势。整体上费用控制良好，净利率调整幅度小于毛利率。营运能力方面，疫情影响减弱，物流、线下消费恢复，2020 年以来黄金珠宝公司存货周转天数呈下降趋势。应收账款周转天数受加盟商扶持政策影响有所分化。

中长期看好黄金产品增长趋势，龙头品牌市占率提升。黄金工艺升级带来消费属性提升，黄金产品的非婚庆场景（如商务赠礼、悦己式消费等）占比也在不断提升，这一趋势预计将维持3-5 年，持续看好黄金品类中长期的增长潜力。渠道端，头部品牌不断进行渠道扩张，快速开店，同时黄金产品销售模式一口价转克重后，提升了线下门店的盈亏平衡点，中小品牌在竞争压力下不断收缩门店，龙头品牌市占率加速提升。在行业景气度回升，黄金产品工艺升级拓宽使用场景的背景下，黄金珠宝龙头企业持续推进渠道扩张，产品不断推陈出新，经营业绩有望持续增长。维持周大福、潮宏基等公司强烈推荐投资评级。

风险提示：疫情反复导致线下消费需求下降；线下开店进展不及预期；市场竞争加剧导致利润率下滑风险；金价波动风险等。

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转自招商证券股份有限公司 研究员：刘丽/赵中平/宋盈盈