铝行业深度报告：这边风景独好 看好国内铝业持续成长

投资要点：

全球铝矿分布集中：全球铝矿储量集中在澳大利亚、巴西、几内亚等国家和地区。2023年，全球铝土矿储量300亿吨，其中几内亚储量占比约为25%，中国本土储量占比约为2%。澳大利亚、中国和几内亚是全球铝矿主要生产国，占全球总产量70%左右。

头部矿山大多为龙头铝业持股：2022年全球前五大铝业公司铝矿产量占全球产量的47%左右。重点矿山主要分布在大洋洲和南美洲等地区，Weipo矿山、Pinjarra矿山、Sangarédi矿山等重点矿山大多为头部企业持股并进行运营生产活动。

主要矿区产量下滑：美国铝业、力拓集团、中国铝业和俄罗斯铝业持股的多家大型铝矿山中，除几内亚铝矿和澳大利亚Weipo矿，其余大多出现减产现象。全球铝土矿产量震荡上升，增速放缓，几内亚铝矿优势逐步凸显。

中国金属铝冶炼能力强大，需求旺盛：2023年全球原铝产量7059.3万吨，同比增速减慢，我国生产占比近60%，增速高于全球，基本实现自给水平。中国电解铝生产总额占全球60%以上，国内消费基本依靠自产。

电解铝消费和宏观指标息息相关：我国电解铝消费和GDP增长高度正相关，第二产业GDP增速相对于电解铝消费增速具有滞后性。制造业PMI和CPI指数可以有效地反应铝价变化趋势。LME铝价和铝库存基本呈现负相关性，近20年来相关系数为-0.34。

我国头部铝业公司营收稳定，表现优于大盘：我国多个重点铝业集团包括中国铝业、中国宏桥、云铝股份和新疆众和等，自2019年来相对收益率均高于沪深300，总体收益率均和SHFE铝价保持一致趋势。各大公司股价在2022年基本均出现下跌，季度ROE变化方向较为稳定。

重点铝业公司生产稳定，盈利能力提升：四家重点铝业生产集团净利率维持上升态势，在建资本开支持续缩减。各公司主营产品产量稳定上升，但增速减缓，生产活动产能扩张降温，产能利用率进一步提升。

我国对中东出口能力持续扩张，车辆零部件及铝制品出口逐步增加：2024年，在“一带一路”的框架下中国与中东国家的物流和贸易联系更加紧密。2024年1至10月我国铝制品出口总量约为266.2万吨，其中西亚出口数量占比为6%、中亚占比约为2%，较2023年比重均略有提升。10月，我国出口西亚和中亚的铝制品分别为1.6万吨和0.48万吨，其中沙特阿拉伯和阿联酋的出口数量变化较为明显，10月出口数量分别为2811.75吨和3091.43吨，较2023年同期均同比上升35%左右。

风险提示：全球经济持续萎靡，国际地缘政治局势紧张，铝矿短期供应减少。

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转自东海证券股份有限公司 研究员：张季恺/谢建斌