生活用纸深度报告：生活必需品 成本下行盈利或改善

当前市场对生活用纸行业担忧主要在于行业产能供给不断增加、需求端稳定发展，导致行业竞争加剧，此外，木浆价格高位，行业盈利水平或持续低位。鉴于此，我们从需求端、供给端以及原材料端等三方面进行详细 分析，探讨生活用纸行业短期变化以及发展机会。

需求端：生活用纸作为日常消费易耗品，消费需求相对刚性。据中国生活用纸年鉴，2022年我国生活用纸行业市场规模、消费量分别达1571亿元、1185万吨，2015-2022年行业市场规模、消费量分别年复合增长率为8.1%、7.0%，国内市场消费规模保持稳步增长。但从人均消费量看，2022年我国生活用纸年人均消费量达8.4千克，对比美国、日本等人均消费量29千克、16-17千克（2021年），我国人均消费量提升空间较大。此外，消费者生活用纸“专纸专用”理念趋向成熟，产品逐步呈现细分化、多样化发展趋势，带来2015-2022年生活用纸终端销售吨均价以年复合0.6%增速稳步提升。消费市场也逐步从家用向家外、海外市场拓展，进一步提升对生活用纸需求的增长。

供给端：伴随着我国生活用纸消费量的增长，行业产能快速释放，据中国造纸协会，2023年我国生活用纸行业装机总产能2037万吨，2010-2023年行业装机总产能年复合增速达5.3%。2024年行业计划投产超过220万吨，但上半年实际投产仅69万吨，产能投产节奏克制，下半年行业或仍有产能释放，但需求端或将受益于金九银十，供需或将逐步达到平衡。从参与者来看，行业参与者总数由2013年400多逐渐下降至2023年的208家，中小企业加速退出，而金红叶、恒安、维达、洁柔等行业四大领先企业稳步增长，以上四家2023年产能占比约30.2%，行业或将持续向优质企业集中。

原材料端：木浆作为生活用纸主要原材料，其价格的波动对行业成本端影响较大。短期看，年初以来，木浆外盘报价、现货市场价均呈现先扬后抑趋势，价格区域整体高位运行，行业盈利水平承压，但7月底漂阔浆外盘报价下调90美元/吨，且我们注意到，下半年全球木浆产能进入集中投产期，供给端紧张局面有望打破。此外，随着美国降息时点的接近，美元兑人民币或有一定幅度的贬值，对于造纸企业而言，成本端压力有望进一步缓解。其次，业内公司也在不断降低木浆原材料的依赖度，如恒安通过收购芬兰芬浆项目，以及泰盛使用竹浆等纤维，或有助于降低木浆价格带来的影响。

投资建议：近期海外木浆报价下调，成本端压力或将逐步缓解，后续随着海外木浆产能的投放，木浆价格有望进一步下行，对下游生活用纸企业而言，成本端压力有望得以缓解，盈利水平将逐渐修复，维持行业“强于大市”评级。建议关注生活用纸行业领先企业中顺洁柔、恒安国际。

风险提示：木浆价格下行低于预期风险；下游需求不及预期风险；行业出清速度不及预期。

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转自中邮证券有限责任公司 研究员：杨维维