登海种业：国内玉米种业龙头 量价齐升高弹性

    玉米播种面积 & 临储库存双双见底，而在养殖高盈利刺激下，下游生猪产能正在快速恢复。玉米供需矛盾持续扩大将支撑玉米价格上行，带动玉米种子行业景气度回升。公司作为国内玉米种子龙头，有望充分受益于玉米行业复苏，利润有望快速释放。

    国内玉米种子龙头，玉米上行周期最大受益者公司的前身为1998 年7 月设立的莱州市登海种业有限公司，经过四十多年的发展，公司已经成为国家玉米工程技术研究中心（山东）、国家高新技术企业、国家创新型企业、国家玉米新品种技术研究推广中心和国家认定企业技术中心、山东省泰山学者岗位、山东省玉米育种与栽培技术企业重点实验室、玉米产业技术创新战略联盟等多个具有行业影响力的技术创新平台。目前，公司主要从事农作物新品种选育、许可证规定经营范围内的农作物种子生产、分装、销售，长期致力于玉米育种与高产栽培研究工作，是国内最早实施育繁推一体化的试点企业。2020H1，公司实现营业收入3.39 亿元，其中玉米收入占比91.40%，毛利占比92.26%，是公司收入和利润的主要来源。

    库存见底 & 需求趋旺，玉米价格上行带动行业景气度回升

    从供给端来看，种植面积方面，2016 年，我国临储玉米收购制度取消之后，玉米价格随之下滑，农民种植积极性受挫，玉米播种面积连年下滑，2020 年，受大豆振兴计划影响，玉米播种面积再度下滑1000 万亩左右；库存方面，2020 年临储玉米拍卖行情火热，截至2020 年9 月3 日，国家共计进行15 次拍卖，共计拍卖玉米5684.41 万吨，高成交高溢价特征明显，我国玉米库存已经见底；此外，草地贪夜蛾对玉米减产的威胁仍在，玉米供给端承压。从需求端来看，在养殖高盈利刺激下，大型养殖集团和规模养殖户补栏积极性大幅提升，全国能繁母猪存栏于2019 年10 月首次环比转正，2020 年6 月首次实现同比正增长，8 月同比增长37%。随着能繁母猪产能的快速释放，饲料进而玉米的需求将逐步趋旺。我们认为，玉米供需矛盾加剧将支撑玉米价格上行，带动玉米种植行业迎来反转的关键节点。

    转基因放开在即，利润弹性巨大

    公司收入位列A 股种企上市公司第5 位，但从玉米种子收入占比上来看，2019 年公司玉米种子收入占比87.62%，仅次于万向德农的95.73%；从玉米种子收入绝对值上来看，公司玉米种子收入仅次于隆平高科，位列行业第二位。在李登海先生的带领下，公司极其注重研发方面的工作。从研发费用投入绝对值上来看，2019 年，公司研发费用7841 万元，仅次于隆平高科的1.63 亿元；从研发费用相对值来看，公司研发投入占比9.53%，远高于隆平高科/万向德农/荃银高科的5.20%/5.55%/4.20%，处于行业绝对领先地位。受此拉动，公司2020 年国审玉米品种22 个，位居第二位，公司研发实力强劲。我们认为，公司盈利能力和玉米行业景气度密切相关，在玉米价格趋势上行的背景下，农民种植积极性有望持续恢复，公司作为国内玉米种子龙头，利润有望快速释放。同时，转基因政策放开预期增强，生物技术公司在拿到转基因生产应用安全证书后，理论上还要转入种子公司的自交系，之后才能进行商业化推广，也就是说，优质的杂交种和优良的性状是转基因商业化进程中必不可缺的两大条件。我们认为，公司作为国内玉米种子龙头，优质杂交品种储备充足，有望充分受益于国内转基因商业化进程。