上海家化：品牌营销驱动线上快速发展 销售费用增长过快拖累利润

    2019 年收入同比增长6.4%，符合预期，归母净利润同比增长3.1%，略低于预期。1）19 年收入同比增长6.4%至76.0 亿元，归母净利润同比增长3.1%至5.6 亿元，扣非归母净利润同比下滑16.9%至3.8 亿元，非经常损益主要是子公司家化医药动迁确认资产处置带来收益1.4 亿元；2）19 年Q4 双十一新媒体营销投入增加，拖累利润。19 年Q4 单季度收入同比增长8.4%至18.6 亿元，归母净利润同比下降80.8%至1666 万元，扣非归母净利润微亏39 万元，主要因双十一直播等促销投入较高。19 年销售费用同比增长10.5%快于收入增速，是利润略低于预期的主要原因。

    毛利率略有下滑，加大新媒体营销投入使得费用有所提升，应收账款待改善。1）新工厂折旧及产品结构调整拖累毛利率下降0.9pct。19 年公司毛利率同比下降0.9pct 至61.9%，主要是新工厂产生折旧费6000 万，另外佰草集冻干面膜等毛利率偏低产品销售占比提升，拖累毛利率。2）品牌推广加大，销售和管理费用有所上升，净利润率略有下滑。19 年销售费用率同比上升1.5pct 至42.2%，主要由于双十一合作头部主播直播等手段，促销营销费用增长较快，管理费用率（含研发费用）同比微涨 0.2pct 至14.7%，主要是Mayborn企业价值增加，计提的股权激励费用的增长，净利润率同比下滑0.3pct 至7.3%。3）经营性现金流净额略高于净利润，应收账款待改善。19 年存货同比增长5.8%至9.3 亿元，应收账款同比增长19.3%至12.3 亿元，主要是商超和电商渠道跨期支付应收货款同比增加，拖累经营性现金流净额比去年同期减少1.5 亿元至7.5 亿元。

    品牌端成熟品牌稳定，新兴品高速成长，线上类渠道增速较快，特渠恢复性增长，电商增速较高。1）品牌端：主力品牌六神个位数增长，佰草集小个位数下跌，新兴品牌增速较高，高夫和美加净承压。19 年佰草集推出太极精华及冻干面膜，冻干面膜系列销售过亿，20 年计划持续发力太极为主力系列；六神营收增速回落至个位数，积极推出抗菌产品，适应特殊时期市场需求。第二梯队品牌承压，高夫营收同比双位数下滑，美加净营收同比高个位数下滑。新兴品牌发展较好，启初营收同比增长超25%，家安营收增长超40%，玉泽营收增长超80%，片仔癀营收同比增长超35%+。2）品类端：19 年个护品类占比过六成，家居护理品类高速增长。个护收入49.0 亿元，同比增加7.9%，占比64.6%，毛利率57.5%；美容护肤收入23.6 亿元，基本持平，占比31.0%，毛利率72.7%；家居护理收入3.3 亿元，同比增长42.9%，占比4.4%，毛利率49.3%。3）渠道端：线下营收50.1亿元，同比下滑2.6%；电商和特渠高速发展，实现营收25.8 亿元，同比增长30.0%。

    商超和母婴是最大的渠道，实现低个位数增长；电商是第二大渠道，实现同比20%左右增长；第三大渠道百货承压，同比下滑近20%；第四大渠道化妆品专营店小个位数增长。