志邦家居：预收款持续改善 费用投放效果有望在四季度体现

    公司2019年前3季度实现收入19.58亿元，同比增长12.92%，归母净利润2.33亿元，同比增长14.49%，扣非归母净利润2.03亿元，同比增长9.94%。2019Q3实现收入8.09亿元，同比增长16.94%，归母净利润1.23亿元，同比增长13.06%，扣非归母净利润1.04亿元，同比增长2.99%。公司前三季度毛利率38.54%，同比提升1.23pct，净利率11.90%，同比提升0.16pct。其中Q3毛利率39.99%，同比提升1.44pct，净利率15.18%，同比下降0.52pct。公司毛利率仍保持较好的提升，我们认为主要是衣柜、木门产品的规模效应开始体现，此外今年减税也有一定帮助。

    “锦鲤节”营销活动和数字化营销费用提升导致销售费用率增加。公司前3季度期间费用率25.21%，同比提升1.47pct，销售费用率15.55%，同比提升1.44pct，管理费用率6.07%，同比提升0.18pct，研发费用率3.66%，同比下降0.30pct。其中Q3期间费用率24.00%，同比提升3.56pct，销售费用率13.38%，同比提升2.07pct，管理费用率6.03%，同比提升0.62pct，研发费用率4.75%，同比提升0.74pct。公司销售费用增加较多有两方面原因：一是“锦鲤节”活动主要在三季度，营销费用支出较多，但是体现到收入端要到四季度；二是工程业绩订单增长快，工程服务费用增加较多。我们认为三季度费用投放和收入确认存在错位，四季度收入和利润有望看到明显改善。

    公司三季度预收款持续改善，经营性现金流同比好转。19Q3经营性现金净流入0.84亿元，同比多流入1.46亿元。前三季度公司经营性现金净流入2.01亿元，同比多流入0.16亿元。收货现金流20.27亿元，同比减少1.65%。其中Q3收货现金流7.52亿元，同比减少20.12%。公司三季度末预收款3.37亿元，同比增加15.61%，增速继续加快，显示今年零售端在持续改善。维持盈利预测，预计公司19年-21年净利润为3.14亿/3.70亿/4.22亿，增速分别为14.95%/17.99%/14.04%，对应PE分别为14.1X/11.9X/10.4X，维持“增持”评级。