华域汽车：收购安道拓座椅剩余股权 去合资化再进一步

    公司发布公告：全资子公司延锋汽车饰件拟收购延锋安道拓座椅剩余49.99%股权，延锋安道拓座椅将成为公司100%控股公司。

    交易对价体现谈判力，预计增厚业绩。此次交易对价80.6 亿元，2020 年延锋安道拓座椅营业收入达到283.99 亿元，归母净利润达到18.36 亿元，对应P/E 为8.8 倍。考虑到疫情对全球车市的影响，我们认为2020 年标的公司业绩处于低谷（2018 年收入为333 亿元），后续净利润有望持续增长，交易估值更低，收购对价具有吸引力，体现公司优秀的谈判能力。参考标的公司利润体量，50%股权约增厚业绩15%左右。同时，公司拟向安道拓支付3.85 亿元，以获得安道拓全球范围汽车座椅产品相关知识产权的永久许可使用权，包括整椅、面套、扶手、骨架等在内的汽车座椅产品相关知识产权。我们认为本次交易后公司将实现对汽车座椅业务的全面自主掌控，有助于加快推进座椅业务的国际化进程，协同发挥能力打造面向未来需求的智能座舱整体解决方案。

    去合资化再进一步，有利于中性化和全球化推进。此次收购涉及一系列复杂交易（参考图表1），完成后延锋安道拓将覆盖座椅总成业务，恺博座椅（原延锋安道拓座椅机械部件公司，华域50%股权控股子公司）则覆盖座椅机零业务。公司2018 年完成上海小糸车灯50%股权收购，2020 年2 月公告收购延锋内饰30%股权，同月完成对延锋安道拓座椅机零相关知识产权的购买，4 月收购上海实业交通30%股权，12 月出售上海李尔交通45%股权，再到现在收购延锋安道拓座椅剩余股权，陆续完成了对车灯、内饰件、座椅等业务的自主掌控。公司持续推进业务有序进退，积极布局新四化，不断践行“零级化、中性化、国际化”战略。

    估值向下风险小、向上有弹性。近期公司股价跌幅较大，相较前期高点跌幅接近30%，我们认为系跟随抱团股估值向下，以及市场仍对上汽大众销量表现较弱有担忧。截至去年底公司公募基金持股比例回落至不到2%，并非主要抱团标的。当前估值回到2021年12 倍P/E，我们认为下行风险相对较小。公司新配套上量、海外市场整合、降本增效等方面的努力能够成为很好的利润稳定器，同时考虑到收购可能带来的利润增厚，我们认为也能够对冲上汽业绩下滑的风险，公司业绩增长确定性较强，市场情绪修复有望带动估值提升。