洽洽食品：坚果瓜子双驱动 迎接新一轮增长

    投资要点：

    事件：公司发布2019 年年报，全年实现营业收入48.37 亿，同比增长15.25%；实现归属于上市公司股东的净利润6.04 亿，同比增长39.44%，EPS 为1.19 元；扣非后净利润4.82 亿元，同比增长46.37%。单四季度实现收入16.18 亿，同比增长25.68%；归属于上市公司股东净利润2.03 亿，同比增长56.14%。符合前次业绩预告，公司拟向全体股东每10 股派7 元（含税），分红率59%。

    投资评级与估值：我们略调整2020-21 年盈利预测，新增2022 年。预测20-22 年收入为55.5、62.3、70.3 亿（20-21 年前次为55.4、62.1 亿），分别同比增长14.8%、12.2%和12.8%，预测20-22 年归母净利润为7.27、8.63、10.03 亿（20-21 年前次为7.28、8.62 亿），分别同比增长21%、19%、16%，对应EPS 分别为1.43、1.70、1.98 元（20-21年前次为1.43、1.7 元），最新收盘价对应20-22 年PE 分别为33、27、24x，维持买入评级。我们继续看好并推荐公司：1、袋装坚果是近几年来高速增长的优质赛道，公司具备品牌和渠道优势，2019 年战略聚焦每日坚果，将坚果打造成瓜子外的第二大单品；2、公司是瓜子领域的绝对龙头，顺应消费升级推出蓝袋瓜子不断优化产品结构，提升盈利能力；3、过去两年公司通过组织架构调整，改善内部机制，明确战略定位，不断释放管理改善红利。

    蓝袋瓜子表现优异与每日坚果持续放量，传统红袋瓜子双位数增长。分品类看，公司葵花子、坚果类分别实现收入33.02 亿元、8.25 亿元，同比增长17.5%、64.2%。1）得益于下沉市场的渠道精耕以及弱势区域销售提升，传统红袋瓜子实现超10%增长，表现不俗。

    2）蓝袋瓜子继续推进渠道拓展及新品推出，19 年实现含税销售额约9 亿元，同比增长约27%；新品海盐口味蓝袋蓝袋瓜子聚焦部分市场推广，单品全年实现含税销售额约5000万元，此外，公司于19 年底推出藤椒瓜子和芝士瓜子新品，试销反馈良好，期待新品为2020 年贡献增量。3）黄袋每日坚果于19H2 全面升级，以多规格、新包装及聚焦关键保鲜技术定位打造差异化竞争，抢占消费者心智，公司于下半年加大广告宣传投入及线下推广力度，19 年实现含税销售额约8.5 亿元，同比增长约70%。展望2020 年，公司将以传统瓜子为基础进一步强化市场占有率，蓝袋瓜子持续进行渠道导入，同时全面发力线上、线下渠道及海外重点市场，重点市场和重点区域推动小黄袋，实现公司的第二成长曲线。

    每日坚果规模效应凸显，毛利率改善带来盈利能力提升。2019 年公司整体毛利率为33.26%，同比提升2.1pct；其中，葵花籽、坚果类毛利率分别为35.00%，26.51%,同比提升-0.2oct、7.4pct。预计瓜子系列产品结构优化平抑原材料成本波动影响，随着每日坚果放量，生产端规模效应带来毛利率正向改善。费用方面，19 年销售费用率13.77%，同比提升0.2pct，其中，广告促销费用3.67 亿元，同比增长23.6%，其他项目控制得当；管理/研发/财务费用率分别为5.13%、0.63%、-0.33%，同比-0.02pct、+0.03pct、-0.2pct，期间费用整体平稳。