2019年第一季度航空受停飞影响将加剧下半年需求，客座率有望持续好转[图]

    2019年航空受B737MAX停飞影响，存量运力停飞和增量运力延迟将加剧下半年的供需关系，客座率有望持续好转。另一方面，从底部反转的视角看，2019年三四月份客座率同比处于低点，而油价和汇率同比的变动影响有望好转，边际反转提升获得超额收益的可能。

    2018年三大航的超额收益

数据来源：公开资料整理

    2012-2018年三大航中拥有季度超额收益的个数

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    在2012Q2、2012Q4、2013Q4、2018Q4航空也实现了季度超额收益，综合客座率、油价和汇率等因素来看，基本面的同比变动基本处于阶段性低点，趋势反转带来阶段性超额收益。

    客座率的持续改善是航空获得超额收益的第一路径，2016Q1以来，上市六大航空公司的客座率同比变动与旅客吞吐量增速高度相关，需求增速主导航空的供需表现，然而，2018Q3旅客吞吐量增速环比下滑3.1pct，客座率同比提升幅度环比拉大0.4pct，显示了暑运旺季供给收缩对于供需的影响大于需求。

    暑运旺季，航空票价处于全年高位，供给的收缩并非自发的选择，而是航班时刻、飞机数量、飞行员和保障能力的外在限制，展望2019年暑运旺季，航空的供给又多了波音737MAX停飞的额外限制，客座率有望好转。

    2018Q3航空供给的瓶颈凸显，是推升客座率的主要原因

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    受埃航空难影响，B737MAX已停飞约3个月，对照2013年B787客机由于锂电池自燃停飞4个月，本轮事件性质更加恶劣：1）导致了大面积人员伤亡；2）美国政府将审查FAA的适航流程；3）我国民航局将独自适航审查，预计停飞或延长至3~4个季度。

    停飞产生两方面影响：1）现存的96架停飞，导致运力出清约3%；2）计划引进的120架延迟交付，导致约3%运力引进放缓，下半年运力增速比计划降低3~6pct。停飞的时间越长，飞机延迟交付的期限越久，对于供给增速的压制越大。参考2013年B787重新适航之后交付并未加速，预计B737MAX通过适航之后，飞机引进受批文审批和乘客反馈等因素影响，难有加速的可能，运力延迟交付导致增速放缓的时限将进一步拉长。

    B737MAX机型占我国飞机总数的比重约为3%

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    2019年三大航计划引进86架B737MAX，行业约120架

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    B737MAX停飞之后将导致固定资产周转的压力，单位固定成本承受上行压力。对于淡季，航空公司可以通过提升B737NG及A320等飞机的利用率，冲减停飞带来的影响，缓解固定成本压力。

    B737飞机利用率具有一定的提升空间

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    7月和8月为航空旺季，飞机利用率较高

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    对于旺季，飞机利用率处于全年高位，而航班正常率处于全年低位，也将形成额外限制，预计飞机利用率改善幅度有限，因此，停飞对于旺季的供给将形成更加刚性的影响。

    航班正常率制约飞机利用率的提升幅度

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    2017年以来，中国国航和南方航空的可用座公里增速快于机队规模的扩张速度，飞机利用率持续提升，2018Q3之后，飞机利用率提升幅度收窄，同时，考虑到中国国航和南方航空的B737系列的利用率处于较高水平，预计飞机利用率进一步提升的幅度有限。

    中国国航的飞机利用率提升明显

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    2017年以来，东方航空受上海两场计划时刻增速放缓影响，2018年B737系列飞机利用率较2016年降低0.4小时至8.5小时，低于南方航空（9.4小时）和中国国航（8.9小时），预计其它B737系列飞机的利用率仍有较大的提升空间。

    三四月份为传统的航空淡季，三大航的可用座公里增速低于飞机引进速度，或许体现了即便提升飞机利用率也难完全对冲停飞的影响。

    随着停飞时间的拉长，存量运力停飞和增量运力延迟交付对供给的影响将会愈加显现，下半年运力增速比计划降低3~6pct，而替代型号飞机的利用率提升难以完全对冲停飞影响，航空的供给增速仍将持续下行，下半年的ASK增速将降低到5%左右。

    2019年1~4月份RPK的累计增速约10%，对于下半年的航空需求增速不悲观，航空的供需关系有望迎来持续改善。

    客座率、油价和汇率的趋势反转是航空获得超额收益的额外路径，2019年3月和4月份上市六家航空公司的客座率同比大幅下跌1.1pct和1.3pct，在B737MAX停飞的背景下，预计暑运旺季客座率边际改善的概率较大。

    随着停飞时间的拉长，运力扩张的速度逐步放缓，客座率改善的趋势有望持续，航空的胜率在不断提升，边际反转的预期或许使超额收益区间提前。

    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国民用航空行业市场发展态势及发展趋势研究报告》